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« Pour les acquéreurs, tous les clignotants sont au vert : ils ont des trésoreries records et un accès à la dette à un prix très bas »

Interview de Grégoire Buisson, fondateur et directeur général d’Epsilon Research

Par Cyril ANDRÉ

Publié le vendredi 26 février 2016

L’Indice Argos Mid-Market mesure l’évolution des valorisations des sociétés mid-market non cotées de la zone euro. Il est réalisé par Epsilon Research pour Argos Soditic et publié chaque trimestre. Cet indice est devenu une référence pour les acteurs du non coté.

 

Comment est construit l’Indice Argos Mid-Market ?

Au sein d’Epsilon Research, nous analysons toutes les transactions mid-market zone euro et nous reconstituons le prix des opérations. Un analyste peut passer jusqu’à une journée sur un seul deal. Nous recherchons toutes les sources, à savoir les bases publiques, les bases privées, les greffes, les rapports annuels, les comptes de sociétés, etc. Ce travail est l’équivalent de celui d’un broker pour des entreprises cotées. Nous l’effectuons sur le non coté. Notre indice prend en compte un peu plus d’un quart de l’ensemble des transactions réalisées. Du point de vue statistique, c’est significatif. Il sera difficile d’atteindre une proportion plus importante. Il y a plus de la moitié des transactions pour lesquelles nous ne trouvons pas de prix. Ce qui fait notamment la valeur de cet indice est que l’on suit sur la durée le même marché en travaillant avec la même méthodologie.

 

Quelle est la spécificité de cet Indice Argos Mid-Market ?

L’intérêt de cet indice est de montrer la dynamique de valorisation, les cycles, les liens avec les évènements macro-économiques et micro-économiques. Il donne de la visibilité à un marché sur lequel il n’y a que très peu d’éléments d’information. En effet, la très grande majorité de l’information économique porte sur le marché coté. Un indice comme le nôtre apporte un éclairage qui est très apprécié. Nous publions l’indice en multiple d’ebitda. Il s’agit d’une médiane. C’est inapplicable pour la valorisation d’une société. Bien entendu, un cédant ne peut pas dire aujourd’hui que son entreprise vaut 9,1 fois l’ebitda, ce qui est le niveau du dernier indice publié. Notre indice a un intérêt en valeur relative et en tendance.

 

Pour quelles raisons l’indice, sur le dernier trimestre 2015, est-il très haut ?

Sur le dernier trimestre 2015, l’indice a atteint son record de 2006. Nous avons précisément un cycle de dix ans. D’une part, pour les acquéreurs, tous les clignotants sont au vert. Les entreprises ont des trésoreries records et un accès à la dette à un prix très bas. Une croissance interne assez basse les pousse donc à faire de la croissance externe. D’autre part, les fonds ont d’importes réserves. Nous avons une augmentation des prix d’acquisition, mais sans hausse du volume d’activité. Mais, depuis 3 ans, il y a une tension sur le marché : il y a un nombre limité de belles entreprises à reprendre ce qui engendre une vive compétition et cela pousse clairement les prix à la hausse. Le marché est très concurrentiel. En 2006, il y avait une bulle créée par les acquéreurs industriels. Aujourd’hui, les fonds ont pris une part de marché important. Ils possèdent beaucoup plus de fonds levés non investis, le « dry powder », et ils ont accès à de la dette moins chère.

 

Quelle est la part des acquéreurs étrangers ?

La part des acquéreurs étrangers hors zone euro atteint un record à 60 % des acquisitions, ce qui est une proportion considérable. Parmi ces derniers, les Asiatiques représentent 28 %. Il y a dix ans, ils représentaient environ 5 %. La progression a été rapide, mais régulière. Cette part des acquéreurs américains et asiatiques se fait forcément au détriment des acquéreurs européens. Il est vrai que la zone euro intéresse beaucoup les investisseurs étrangers, car ils y trouvent à la fois un euro faible et une amorce de reprise de l’économie. Les actifs dans la zone euro sont moins chers pour eux que sur leur marché domestique. Il est clair que ce phénomène pousse l’indice à la hausse. Les opérations domestiques, par exemple une société française rachetée par un Français, représentent à peine un tiers des deals. L’avantage de ce marché très ouvert et internationalisé est que les multiples sont élevés, mais ils sont aussi plus variables, car plus dépendants de la conjoncture et des marchés.

 

Que recherchent en particulier ces acquéreurs étrangers ?

En analysant finement notre échantillon, nous avons constaté que dans le cas des entreprises les plus dépendantes de leur marché domestique, donc avec un chiffre d’affaires à l’export inférieur à 20 %, les multiples décrochent. En effet, pour les acquéreurs étrangers, un bel actif est un actif qui n’est pas dépendant de son marché intérieur. Si l’entreprise possède un gros potentiel à l’export, elle franchit véritablement un palier en termes de valorisation.

 

Qu’en est-il pour les plus petites opérations ?

Pour les plus petits deals, les problématiques sont différentes. Avant tout, les marchés sont plus locaux. Il apparaît que plus la taille de l’entreprise est importante, plus le multiple monte et est cyclique et dépendant du marché. Pour les entreprises de taille plus modeste, nous constatons une moins grande volatilité.

 

Comment voyez-vous l’évolution de ce marché en 2016 ?

Il y a pour 2016 une tendance de fond à la hausse, car le marché est structurellement vendeur. Il y a beaucoup d’acheteurs pour un nombre limité de sociétés à vendre. De plus, trimestre après trimestre, les trésoreries des fonds comme des investisseurs continuent de se gonfler.

 

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