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Comment trouver le bon prix ?

Par Cyril ANDRÉ

Publié le mardi 5 mai 2009

Payer trop cher la cible convoitée risque d’hypothéquer son avenir car, dans ce cas, une dette senior trop importante pourra être difficile à rembourser et mobilisera tout le cash flow de la société. Dès lors, il s’avère crucial que la valorisation de l’entreprise à vendre soit établie le plus correctement possibles.
Chacun sait que la notion de prix objectif n’existe pas. Il existe certes de nombreuses méthodes de valorisation, mais leur résultat ne peut qu’aboutir à une fourchette plus ou moins large à l’intérieure de laquelle pourra être trouvé le prix de vente. Les professionnels sont unanimes sur un point : le résultat d’une évaluation n’est que le point de départ d’une période, plus ou moins longue, de négociations.
« Dire qu’une entreprise vaut tant d’argent c’est un leurre. Que l’on calcule sa valeur d’actif net ou sa valeur de rentabilité on est confronté à tellement d’inconnues qu’il est impossible d’obtenir une valeur objective », assure Robert Papin, professeur à HEC et consultant auprès de nombreux dirigeants français et étrangers.
Comme le précise Rémi Paliard, professeur de finance d’entreprise à EM Lyon et consultant en évaluation d’entreprise, pour le repreneur, l’une des difficultés dans le processus d’évaluation est que la négociation sur le prix intervient à un moment où il dispose d’informations encore partielles sur celle-ci. Deux repreneurs en compétition pour une même affaire peuvent être amenés à proposer un prix très différent, car ils ont une capacité à estimer la valeur qui repose sur leur expérience et connaissance du métier. Celui qui connaît le secteur sera beaucoup plus attentif aux facteurs de risque, saura quelles sont les marges de progrès, etc.

> Estimer la rentabilité future
« Je suis personnellement favorable à un compromis qui consiste à considérer que si la société se trouve dans un état correct, la limite basse de la fourchette c’est la valeur d’actif net, car son dirigeant n’acceptera pas de la vendre à un prix qui serait inférieur à l’argent qu’il a mis dedans », poursuit Robert Papin.
Selon lui, le repreneur doit, certes, utiliser une approche financière, car ce qui l’intéresse c’est de pouvoir payer la société grâce à sa rentabilité future. Il a donc intérêt à estimer, pour lui seul, les bénéfices à venir puis à capitaliser ces bénéfices futurs à un taux qui correspondrait au taux de rentabilité qu’il pense pouvoir obtenir de l’affaire. Utiliser un taux de 20 % cela voudrait dire que les cash flows devraient lui permettre de financer son acquisition dans un délai de 5 ans.
« Le repreneur a cependant intérêt à garder cette évaluation pour lui car il a intérêt à négocier avec le cédant sur la base des résultats passés, à moins qu’il existe une probabilité non négligeable de voir ces résultats se dégrader dans le futur, estime-t-il. Dans un tel cas, la valeur de l’entreprise pourrait bien être inférieure à sa valeur d’actif net».
Pour sa part, Rémi Paliard assure que la méthode du goodwill est tout à fait valable en soi, mais les problèmes viennent de la façon dont les évaluateurs s’en servent. « Cette approche est très intéressante parce qu’elle facilite la négociation de par sa construction même. Mais le problème est qu’elle est souvent utilisée en prenant un taux d’actualisation beaucoup trop bas ». Le repreneur qui est informé de cet état de fait peut facilement reconstruire en disant au cédant qu’il accepte ses hypothèses opérationnelles, mais qu’il conteste formellement son taux de rendement attendu comme tenu de la situation.

> Avis d’expert : Rémi Paliard, professeur de finance d’entreprise à EM Lyon et consultant en évaluation d’entreprise :
« Mon premier conseil est de bien faire attention au copié-collé des valorisations boursières sans pratiquer une décote de taille. Attention également aux références de transaction, car on a connaissance que du du prix facial mais on ne connaît pas toutes les clauses de garantie, de complément de prix, etc. Le repreneur peut donc être fortement induit en erreur par le seul prix facial. Enfin, attention au taux d’actualisation. Une espérance de rendement normal pour une PME, ne présentant pas de risque particulier, est de l’ordre de 15 à 16 %. Alors que les taux d’actualisation que je vois dans les dossiers préparés par les experts comptables sont, soit sans risque à 5 %, soit un taux risqué à 9 ou 10 %, comme si l’entreprise était côté en Bourse et réalisait un milliard de chiffre d’affaires ! Si vous actualisez à 10 au lieu d’actualiser à 15, cela peut changer la valorisation quasiment de moitié. »

Les repreneurs pourront utilement consulter le site de Rémi Paliard :www.valoconsult.fr, celui de Robert Papin : www.robertpapin.com ainsi que www.cession-entreprise.com sur laquel ils auront accès à la méthode d’évaluation Valentin, de Gilles Lecointre.

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